Perjantaikirje: pehmeä laskeutuminen sittenkin?
Yhdysvaltojen keskuspankilla on edelleen mahdollisuus taikoa haluamansa "soft landing" tämänhetkisestä tilanteesta.
Yhdysvalojen keskuspankki Fed on viime vuosina lanseerannut - usein haluamattaan - talouskeskusteluun uusia käsitteitä, kuten “ohimenevän inflaation” (transitory inflation) ja vähän aikaa sitten “pehmeän laskeutumisen” (soft landing). Tätä jälkimmäistä pääjohtaja Jerome Powell vielä muokkaili tyylikkäämpään muotoon myöhemmin, kun hänen uskonsa kyseiseen lopputulokseen alkoi hieman horjua ja syntyi “pehmeähkö laskeutuminen” (softISH landing).
Olen aiemmin ehtinyt avata omaa suhtautumistani ohimenevään inflaatioon. Tänään ajattelin uutiskirjeessä kertoa, mitä ajattelen juuri tällä hetkellä pehmeän laskeutumisen mahdollisuudesta. Käytännössähän tämä termi tarkoittaa sitä, että Fed onnistuu luovimaan rahapolitiikallaan siten, että inflaatio Yhdysvaltojen taloudessa hidastuu merkittävästi nykyiseltä lähes ennätystasolta, mutta työmarkkinat eivät sanottavasti jäähdy tuon saavutuksen vastapainona.
Onko soft landing mahdollinen?
No mitäpä ajattelen? Viimeisimpien tilastojulkaisujen ja rahoitusmarkkinakäänteiden perusteella olen hieman muuttanut arvaustani pehmeän laskeutumisen mahdollisuuden suhteen. Vielä ennen kesää pidin varsin todennäköisenä, että Fed tulee ajamaan rahapolitiikan kiristämisellä seinään syksyn aikana. Rahoitusmarkkinat tottelivat kiltisti keskuspankin vihjeitä, ja pitkät korot marssivat hienosti Fed:n niille osoittamaan suuntaan. Siis ylöspäin. Rahoitusolosuhteet siis kiristyivät Yhdysvalloissa erittäin vauhdikkaasti. Kun samalla finanssipolitiikasta on tullut Yhdysvalloissa käsijarru kasvulle ja todella korkeaksi kiihtyneen epäsymmetrisen inflaation myötä tulot ovat jakautuneet odottamattomalla tavalla epätasaisesti vaikuttaen negatiivisesti yksityiseen kulutukseen sekä investointeihin, kokonaiskysynnän kasvun loppuminen pystyyn näytti väistämättömältä.
Mutta kesän aikana kenttä monelta osin kääntyi. Ennen kaikkea se on kääntynyt rahoitusolosuhteiden alueella, mutta myös inflaatio näyttää nopeasti hellittäneen otetta Yhdysvaltojen taloudessa. Vaikka Fed on jatkanut kovalla linjalla puheen ja toimienkin tasolla, rahoitusmarkkinoilla näitä puheita ei ole enää kesäkuun jälkeen otettu yhtä tosissaan kuin vielä keväällä. Tämän seurauksena pitkät korot ovat kääntyneet laskuun (ks. viime viikon uutiskirje sekä haastatteluni YLE:n uutisissa) ja viime viikkoina osakemarkkinat ovat myös aloittaneet tasaisen kipuamisen pois pohjalta. Tämä on tarkoittanut sitä, että rahoitusolosuhteet kokonaisuudessaan ovat keventyneet, vaikka Fed edelleen haluaisi niiden kovasti kiristyvän. Tämä on mielenkiintoinen tilanne, ja tietysti myös haaste rahapoliittisille auktoriteetille.
Rahoitusolosuhteiden keventyminen on tietysti hyvä asia pehmeän laskeutumisen kannalta siinä tapauksessa, että Fed:n oman linjan toteutuminen olisi uhannut ajaa talouden päin seinää, kuten tosiaan olen epäillyt käyvän. Nyt rahoitusmarkkinat tavallaan rauhoittelevat keskuspankkia, ja ottavat rahapolitiikasta kovimman paineen pois. Todella kiinnostavaa!
Toinen pehmeän laskeutumisen mahdollisuutta perusteleva tekijä on se, että tällä viikolla nähtiin viimein selkeä yllätys alaspäin hintatilastojen julkistuksissa Yhdysvalloissa. Sekä kuluttajahintaindeksi että tuottajahintaindeksi väläyttelivät kuvaa, että kuukausitasolla inflaatio Yhdysvalloissa olisi jopa pysähtynyt. Se on monen ylöspäin tapahtuneen yllätyksen ja jatkuvasti kiihtyneen vuosi-inflaation tilanteessa aika iso juttu.
Jos inflaatio todella antaa periksi näinkin helposti ja vastaavia julkistuksia saadaan syksyllä lisää, pahimmat pelot pysyvästi kohollaan olevasta inflaatiosta väistävät. Tällä on moniakin positiivisia vaikutuksia talouteen - keskuspankin paineet kiristää rahapolitiikkaa vähenevät, investointinäkymä selkeytyy, reaaliset tulot kääntyvät nopeasti kasvuun ja yksityinen kulutus voi sitä kautta ottaa kasvuharppauksen. Myös markkinaehtoisesti rahoitusolosuhteet todennäköisesti keventyisivät, jos inflaatiosta päästäisiin odotettua nopeammin eroon - ainakin hetkellisesti. Ennen kaikkea yritysten toimintaympäristö myös työllistämisedellytysten ja -rohkeuden näkökulmasta vakautuu.
Rahoitusolosuhteiden viimeaikaista kevenemistä sekä inflaatiota tärkeämpi perustelu pehmeän laskeutumisen onnistumiselle tulee kuitenkin arvattavasta paikasta, työmarkkinoilta. Näyttää nimittäin siltä, että vaikka talouspolitiikka on sitä vastaan, ja taloudellinen epävarmuus on sitä vastaan, ja ennätysinflaatio on sitä vastaan, Yhdysvaltojen työmarkkinoilla vahva meno on jatkunut läpi kesän. Viime perjantain työvoimatutkimus löi kaikki suorastaan ällikällä. Niin hyvältä se näytti!
Kun tällä viikolla jo elokuun tilannetta kuvaavat työttömyyskorvaushakemustiedot näyttivät niin ikään vain maltillista heikentymistä, mitään romahduskuvia työmarkkinoille on vaikea maalailla. Tämän kehityskaaren pitäminen vuoden lopulle täyttää ehdottomasti pehmeän laskeutumisen ehdot, jos inflaatio jatkaa samalla merkittävää hidastumista.
On kiinnostavaa jo ehkä alustavasti miettiä, olisiko Yhdysvaltojen taloudessa tapahtunut sellaisia rakenteellisia muutoksia, jotka jarruttaisivat työttömyyden kasvua laskusuhdanteissa verrattuna koronapandemiaa ja -taloutta edeltäneeseen tilanteeseen. Esimerkiksi niin sanotusta “työntekijöiden holvaamisesta” (labor hoarding) on jo alettu kirjoittaa juttuja. Mutta ei vielä mennä asioiden edelle, vaan katsotaan rauhassa, mitä tulevat viikot tuovat tullessaan.
Yhteenvetona. Pidän pehmeää laskeutumista nyt todennäköisempänä kuin vielä ennen kesää kolmesta syystä:
Fed:n tahdosta riippumaton rahoitusolosuhteiden keveneminen.
Inflaation hetkellinen hidastuminen.
Työmarkkinoiden osoittama vahvuus.
Johtopäätökset
Vaikka suuret linjat ja isot dynamiikat keskuspankkikapitalismissa näyttävät varsin pysyviltä ja ennalta arvattavilta, aina jotain pientä säröä näkymiin ja siten näkemyksiin tulee. Siksi minunkin on nyt pakko nostaa hieman todennäköisyyttä pehmeälle laskeutumiselle, jonka Fed haluaisi maailmalle ja ennen kaikkea Yhdysvalloille tarjoilla. Kun viime viikolla nostin esiin mahdollisuuden sille, että keskuspankit vetävät tulevina kuukausina ja vuosina kunnolla vihkoon ja päin seinää inflaation ja inflaatiopelkojensa ajamana, olkoon tämä sitten sellainen toivoa herättävä pohdiskelu tällä kertaa. Kaikkea ei tosiaan ole ennalta tähtiin kirjoitettu ja keskuspankkien tulevilla valinnoilla (ja muilla talouspoliittisilla päätöksillä) on edelleen suuri merkitys sen suhteen, millaiseksi taloudellinen todellisuus lähivuosina muodostuu.