Keskuspankkien politiikkapäätökset ja niistä viestiminen ovat viime vuosina nousseet sekä rahoitusmarkkinaspekuloinnin että talouspolitiikan keskiöön. Mitä valintoja keskuspankit tekevät rahapolitiikan suhteen, mitä ne toivovat muulta talouspolitiikalta ja kuinka ne käyvät vuoropuhelua markkinoiden kanssa? Ainakin näihin kysymyksiin keskuspankkien päätöskokouksien jälkeen on tavattu kiinnittää valtavasti huomioita keskuspankkikapitalismin vuosina.
Esimerkiksi viime keväänä koronakriisin alussa keskuspankkien viestinnällä oli todella suuri merkitys, kun markkinat sakkasivat ja etsivät tukevaa perustaa jalkojensa alle entistä sumuisemmissa olosuhteissa. EKP ja uusi pääjohtaja Lagarde aluksi takeltelivat, mutta saivat sitten tilanteen hallintaansa. Fedin viestintä oli alusta asti johdonmukaista: kaikki toimenpiteet ja hieman enemmän tullaan tekemään, jottei epidemiasta seuraa uutta finanssikriisiä. Pitkälti jo viestinnän, mutta toki myös varsinaisten toimenpiteiden avulla keskuspankit saivatkin nopeasti markkinat toipumaan siitä syvästä syöksystä, joka viime keväänä nähtiin.
Katseet kohdistuvat jälleen keskuspankkeihin
Kun edellä kuvatusta on kulunut noin vuosi, kiinnittyvät markkinoiden, talousasiantuntijoiden ja päättäjien katseet jälleen keskuspankkeihin. Jos viime kuukausiin asti keskuspankit ovat saaneet olla melko rauhassa, vuoden 2021 puolella tilanne on selvästi muuttunut. Syynä on se, että koronapandemian loppu alkaa häämöttää ja globaali talous on siirtymässä uuteen vaiheeseen. Nyt kaikki taloustoimijat pohtivatkin kuumeisesti, mitä seuraavina kuukausina ja vuosina tapahtuu, miten talouden instituutiot muuttuvat ja millaisiksi taloudelliset olosuhteet muodostuvat.
Olen itsekin tässä uutiskirjeessä ehtinyt käsitellä kattavammin jo kahta päivänpolttavaa kysymystä eli valtioiden pitkien korkojen viimeaikaista nousua sekä sitä, miten keskuspankit mahdollisesti tähän kehitykseen tulevat reagoimaan. Nähdäkseni nämä ovat keskeisimmät kysymykset, joita lähitulevaisuudessa talouskeskustelussa tullaan esittämään ja aprikoimaan. Vastauksia näihin etsitään kuumeisesti myös tänään, kun Yhdysvaltojen keskuspankki Fed kertoo tuoreesta rahapolitiikkapäätöksestään ja pääjohtaja Powell pitää tiedotustilaisuuden.
Maaliskuun mielipuolisuus vai kevyttä kevättuulta?
Fedin päätöstä ja sen jälkeistä ulostuloa todellakin odotetaan kuin kuuta nousevaa. Odotukset päätöksen seurauksista ovat vaihdelleet laidasta laitaan. Yhtäältä on pidetty mahdollisena, että Fedin päätös ja siihen liittyvä viestintä tulee johtamaan markkinoilla niin kutsuttuun maaliskuun mielipuolisuuteen (March madness) eli jokseenkin täysimääräiseen paniikkiin. Toisaalta on ennustettu, että oikeastaan mitään erityistä ei tule tapahtumaan, ja että Fedillä on hyvin aikaa pohtia seuraavia siirtojaan.
Joka tapauksessa Fediltä odotetaan tänään jonkinlaisia viitteitä siitä, mitä sen rahapolitiikassa tuleman pitää. Ennen kaikkea halutaan tietää, mitä Fed aikoo tehdä pitkien korkojen ja erityisesti Yhdysvaltojen 10-vuotisen velkakirjan tuottovaatimuksen nousulle markkinoilla. Viime päivinä useat tunnetut rahoitusmarkkinatoimijat ovat julkisuudessa kertoneet aikovansa jatkossakin lyödä vetoa velkakirjojen hintojen laskun ja siten tuottovaatimuksen nousun puolesta. Monen perusteluna on se, että sekä inflaatio-odotuksien nousu että aktuaalisen inflaation nousu on jatkossa väistämätöntä ja Fed joutuu tähän reagoimaan rahapolitiikkaa kiristämällä sekä ohjauskorkoa nostamalla. Olivat arvaukset oikeita tai vääriä, ainakin tämä kuvaa hyvin sitä, kuinka aktiivisesti rahoitusmarkkinoilla tällä hetkellä etsitään uutta suuntaa ja voittavaa linjaa tuleville ajoille.
Kaikki ei ole inflaatio-odotusta
Vaikka koronaepidemian voittamisesta seuraava korkeasuhdanne ja sen mukana tuoma inflaatio elää edelleen analyyseissa tärkeimpänä syynä pitkien korkojen nousulle, se ei kuitenkaan ole ainoa eikä ehkä edes tärkein pitkien korkojen nousun ajuri. Rahoitusmarkkinoilla vähintään yhtä tärkeinä mekanismeina havaituille myynneille nähdään markkinoiden sääntelyssä pian tapahtuvat muutokset sekä velkakirjamarkkinoiden likviditeettitilanne.
Monet toimijat odottavat, että kun koronan vuoksi hyllytetty Supplementary Leverage Ratio (SLR) -sääntö palaa voimaan huhtikuun alussa, Yhdysvaltojen pankkien on pakko myydä massoittain velkakirjoja, jolloin tietysti niiden markkinahinnat laskevat ja tuottovaatimukset nousevat. Monet toimijat ovatkin vuoden alussa ennakoineet tätä, mikä voi selittää paljonkin hintojen laskua ja pitkien korkojen nousua. Credit Suissen rahoitusmarkkinavelhon Zoltan Pozsarin tuoreen analyysin mukaan tämä odotus on kuitenkin virheellinen, eikä tarvetta pakkomyynneille synny. Näin ollen hintaromahdusta tuskin nähdään ja markkinakorjaus on pikemminkin toiseen suuntaan.
YCC:n poliittinen talous
Itseäni on viime päivinä alkanut mietityttää rahoitusmarkkinoiden velkakirjaspekulaation ja laajemman talouspolitiikan välinen suhde ja ennen kaikkea se paine, minkä rahoitusmarkkinoiden viimeaikainen reaktio keskuspankeille aiheuttaa. Monissa puheenvuoroissahan on jo julistettu, että nyt markkinat tulevat näyttämään valtioille ja keskuspankeille kaapin paikan. Kuitenkin yhä yleisemmin myös tunnustetaan, että keskuspankeilla on aina mahdollisuus vielä nykyistä pidemmällekin menevään valtion velkakirjojen pitkien korkojen hallintaan. Keskustelua niin sanotusta YCC:stä eli tuottovaatimuskäyrän hallinnasta olen ollut virittelemässä Suomeenkin.
Kysymykseni siis on, voiko rahoitusmarkkinoiden spekulaatio puskea rahapolitiikkaa voimakkaammin ja nopeammin kohti YCC:tä. Vaikka Fed on toistaiseksi katsonut asiaa rauhallisesti, esimerkiksi EKP:ssa on esitetty eksplisiittistäkin huolta siitä, että valtioiden velan korkokäyrät nousevat ennen aikojaan – siis ennen kuin talous on edes ehtinyt elpymisuralle. Jos siis velkakirjamarkkinoilla ennakoidaan, veikataan nyt alkaneen hintojen laskun jatkumisen puolesta ja siten hilataan tuottovaatimuksia ylös, antaako se keskuspankeille motiivin ja perustelut alkaa asettaa eksplisiittisiä korkotavoitteita myös pidemmän maturiteetin valtion velalle.
Tällä hetkellä uskallan väittää, että mikäli talouden elpyminen jää Euroopassa ja Yhdysvalloissa odotettua hitaammaksi, todennäköisyys YCC:n aktivoimiseksi kasvaa. Varsinkin Euroopassa tämä on ihan relevantti näkökulma, sillä koronavirusta ei ole vielä voitettu, finanssipoliittiset toimet ovat jäämässä vajaiksi ja rakenteelliset (yksityiset) kysyntätekijät – ennen kaikkea yksityinen investointihalukkuus – eivät puolla kasvun, työllisyyden ja inflaation nopeaa nousua. Siksi tulevina vuosina rahapolitiikkaa voidaan joutua venyttämään vielä entistäkin pidemmälle talouden tukemisessa ja keskuspankin mandaatin rajoja jälleen koettelemaan.