Perjantaikirje: keskuspankkikapitalismi horjuu
Deflatoriset olosuhteet ovat kadonneet ja finanssipolitiikka on vapautumassa pysyvästi koirankopista.
Viime vuoden huhtikuussa aloitin vakavan pohdiskelun. Nimittäin sen suhteen, olisivatko keskuspankkikapitalismin päivät viimein luetut. Ennen kaikkea tähän pohdintaan johti keskuspankkien railakas reagointi nopeasti kiihtyneeseen inflaatioon. Perusajatukseni oli silloin seuraava: jos noin raju rahapolitiikan käännös suuressa yhteiskunnallisessa epävarmuudessa ei onnistu painamaan läntisiä talouksia polvilleen, talouden rakenteiden on täytynyt muuttua niin paljon, että keskuspankkikapitalismin institutionaalisen järjestyksenkin voidaan katsoa kadonneen.
Vielä viime syksynä näytti siltä, että läntiset taloudet todella olisivat varsin nopeastikin ajautumassa taantumaan, mitä geopoliittiset olosuhteet - ennen kaikkea sota ja energiakriisi Euroopassa - edesauttoivat. Silloin keskuspankkikapitalismi näyttikin pitävän pintansa ja nopeasti kiristetyllä rahapolitiikalla haettu talouden jäähdyttäminen tuntui olevan tulossa. Vuoden 2023 alussa taloudessa ei kuitenkaan enää näytä yhtä pahalta ja monet talouden ennustajat ovat jo hylänneet ajatuksen taantumasta läntisissä talouksissa. Erityisesti Yhdysvalloissa taantuma vaikuttaa nyt kaukaiselta.
Taantumapelkojen vähenemisen myötä inflaatiostakin povataan tällä hetkellä pysyvämpää ilmiötä kuin vielä vuoden 2022 lopulla. Ja koska inflaation odotetaan pysyttelevän korkealla, myös odotukset tulevaisuuden korkotasosta ovat nousseet taas viime päivinä merkittävästi. Rahoitusmarkkinoiden näkemys on kääntymässä siihen suuntaan, että läntiset taloudet kestävät suurista velkakuormistaan huolimatta korkeita korkoja, eikä tästä seuraa merkittävää ja taantuman tuovaa kokonaiskysynnän vähenemistä.
Jos taantumaa ei olekaan tulossa tiukemmasta rahapolitiikasta (keskuspankit ovat supistaneet merkittävästi myös taseitaan) huolimatta, jotain näyttää oleellisesti muuttuneen 2010-luvusta, jolloin taloudet eivät näyttäneet kestävän yhtään tiukempaa rahapolitiikkaa ilman tummien pilvien ilmestymistä taloustaivaalle. Käytännössä tämä tarkoittaa sitä, että keskuspankkikapitalismia koetellaan nyt kunnolla. Keskuspankkikapitalismi kapitalismin historiallis-institutionaalisena vaiheena näyttää horjuvan.
Mikä sitten saattaisi olla muuttunut? Tarkastellaan asiaa akateemisemmin palauttamalla mieliimme keskuspankkikapitalismin määritelmän viisi perusperiaatetta (Ahokas ja Ronkainen 2022):
Rahoitusmarkkinoiden rooli talousjärjestelmässä on erittäin suuri (finansoituminen).
Vallalla on taloustieteellinen käsitys, jonka mukaan riippumattomat keskuspankit pystyvät yksinään hallinnoimaan taloutta ja ohjaamaan sen sujuvasti optimaaliselle kehitysuralle.
Rahapolitiikasta on tullut talouspolitiikan tärkein väline, kun taas aktiivinen finanssipolitiikka on jäänyt marginaaliin.
Taloudessa vallitsevat eri rakenteellisista syistä johtuvat deflatoriset olosuhteet.
Rahoitusmarkkinoiden ja keskuspankkien välillä vallitsee symbioottinen suhde.
Selvältä vaikuttaa, että listan kohdat 1 ja 5 pitävät yhä paikkansa. Finanssikapitalismi ei ole kadonnut. Ja kun rahoitusmarkkinoiden toimintaa seuraa päivittäin, pitää olla hyvin uskalias väittääkseen, etteivät keskuspankit ja rahoitusmarkkinatoimijat enää välittäisi toistensa tekemisistä. Oikeastaan tuntuu siltä, että symbioottinen suhde on edelleen syventynyt vuoden 2022 aikana.
Myöskään makrotalousajattelun valtavirtanäkemys, jonka mukaan talouden vakauttaminen voidaan jättää melkeinpä kokonaan keskuspankeille, ei ole viime aikoina väistänyt (kohta 2). Onpa jopa sellaisiakin puheenvuoroja nähty, että nykyolosuhteissa rahapolitiikka toimii viime aikoja paremmin vakautusvälineenä, koska inflaatio on palannut ja nollakorkoaika on jäänyt taakse.
Jäljelle jäävät siis kohdat 3 ja 4 eli finanssipolitiikan roolin muutos (kasvu talouspolitiikan kokonaisuudessa) sekä deflatoristen olosuhteiden poistuminen (syystä tai toisesta). Käsitellään ensin helpompi kohta pois alta eli deflatorinen paine. Se on todellakin väistänyt ja korvautunut länsimaissa inflatorisella paineella koronakriisin ja Ukrainan sodan seurauksena. Tarjontapuolen rajoitteet näyttävät nyt pitkäkestoisilta oli kyseessä sitten työvoiman saatavuus, materiaalisten resurssien riittävyys tai uusien teknologioiden synty. Geopolitiikan jännitteet, paheneva ekologinen kriisi ja länsimaiden väestörakenne viittaavat siihen, että inflatorisesta olosuhteesta on tulossa enemmän tai vähemmän pysyvä. Tällä tavalla yksi keskuspankkikapitalismin tukijaloista näyttää murenevan alta.
Mutta entä finanssipolitiikka? Onko se todella vapautumassa koirankopista, johon se on laitettu 1980-luvun jälkeen tietoisella politiikalla (ja taloustieteestä nousevien politiikkasuositusten tuella)? Paljon merkkejä siihen suuntaan on olemassa. Koronaelvytys sai minutkin näkemään, että talouskurin ja varovaisen finanssipolitiikan aika on ohi, mutta erilaiset sopeutustoiveet ja pelottelut julkisen velan vaaroista julkisessa keskustelussa ovat sittemmin taas saaneet minut varovaisemmaksi aatoksissani.
Kuitenkin viime aikoina finanssipolitiikka läntisissä talouksissa on koko ajan yllättänyt elvyttävämpään suuntaan - Euroopan energiatuet, puolustusmenojen nosto, Yhdysvaltojen teollisuuspoliittiset paketit, opintolainojen anteeksianto jne. - kun päätösperäisesti julkisen talouden alijäämät ovat kasvaneet. Kun inflaatio hidastuu ja korot nousevat, valtioiden alijäämät kasvavat myös rakenteellisesti - yksityiset toimijat saavat suurempia korkotuloja ja verotuksen kiristyminen hellittää. Vaikka Yhdysvalloissa velkakatto uhkaa valtiota ja Euroopassa (erityisesti Suomessa) lietsotaan julkisten talouksien sopeutusta sekä velan vähentämistä, toteutuneet finanssipoliittiset valinnat ovat olleet viime aikoina kaikkea muuta kuin kiristäviä.
Ja kun tarpeita investoinneille, menojen kasvulle ja yksityisen sektorin julkiselle tukemiselle on jatkossakin, voi olla, että efektiivinen talouskuri ei sittenkään pääse palaamaan, vaikka sitä lietsottaisiin poliittisessa keskustelussa millä mitalla. Toisin sanoen materiaalis-yhteiskunnalliset tarpeet ekspansiiviselle finanssipolitiikalle ovat vain tässä ajassa liian suuret ideologisesti torpattaviksi. Ehkä makrotalous alkaakin muistuttaa tulevina vuosina paljon sitä, mitä BIOS-kollegoideni kanssa tässä kattavassa tekstissä viime vuoden lopulla hahmottelimme. Eli investointeja, täystyöllisyyttä sekä inflaatiota on luvassa ja sitä kautta vaade uudenlaiselle kokonaisvaltaiselle vakauttavalle talouspolitiikalle.
Vuodesta 2023 saattaa siis tulla käänteentekevä Keskuspankkikapitalismi-uutiskirjeen kannalta: saatan joutua muuttamaan uutiskirjeeni nimen! Mutta ei mennä vielä asioiden edelle, vaan katsotaan rauhassa, millaiseksi finanssipolitiikan suunta tulevina kuukausina lopulta muotoutuu ja onko inflatorisuus sittenkin vain hetkellinen harha - ei rakenteellinen ja siten pysyvä ilmiö. Ehkäpä keskuspankkien raju rahapolitiikka nitistää vielä inflaation, työmarkkinat ja taloudellisen aktiviteetin niin, että jälleen joudumme heittäytymään kevyen rahapolitiikan varaan vuoden 2024 tullessa - finanssipolitiikan vetäytyessä taas kuoreensa.
Näitä kehityskulkuja seuraten ja pohdiskellen toivotan hyvää viikonloppua kaikille [nimi tähän]-uutiskirjeen tilaajille ja lukijoille!
Tuo viitattu artikkeli näyttäisi olevan salasanan takana eli ei julkisesti saatavilla?