Perjantaikirje: energiahintashokkien taloustiede

Millaista talouskehitystä Yhdysvaltoihin ja Eurooppaan on lähitulevaisuudessa tarjolla? Sitä on vaikea hahmottaa.

On selvää, että Putinin Venäjän laajennettua sotaa Ukrainassa olemme siirtyneet jollain tavalla uuteen maailmanjärjestykseen. Myöskään maailmantalous ei ole enää samanlainen kuin se oli ennen kriisin eskaloitumista. Viime viikkoina on puhuttu paljon maailmantalouden jakautumisesta blokkeihin, dollarin reservivaluutta-aseman murenemisesta sekä uusien taloudellisten liittoumien rakentamisesta. Jokseenkin selvältä näyttää, että keskuspankkikapitalismin ydinalueet - Yhdysvallat, EU, Iso-Britannia ja Japani - muodostavat jatkossakin yhden blokeista. Kaikki muu on juuri nyt enemmän tai vähemmän auki.

Koska minä ja lukijani pääsääntöisesti asuvat ja vaikuttavat edellä mainitun blokin sisällä, pysyttelen tämän perjantain uutiskirjeen pohdinnoissa tällä maantieteellisellä ja institutionaalisella alueella. Minua on mietityttänyt paljon se, millainen makrotaloudellinen shokki nykyisistä olosuhteista lopulta muodostuukaan. Yksi tärkeimmistä kysymyksistä nykytilanteessa Euroopan ja Yhdysvaltojen näkökulmasta on energiahintojen ja raaka-aineiden hintojen valtavan nopea nousu, josta ajattelin ottaa tänä perjantaina kiinni. Selvää ei nimittäin ole, millaisiin kehityskulkuihin tämä lähitulevaisuudessa vääjäämättömältä näyttävä hintashokki tulee johtamaan.

Ainakin minun on ollut vaikea yksiselitteisesti ennakoida taloudellisia kehityskulkuja nimenomaan fossiilienergian hinnannousuun liittyen. Yritän seuraavassa hahmotella ja kuvata vaikutuskanavia, jotka ovat nähdäkseni keskeisiä makrotaloudellisten tulemien kannalta.

1. Miten kustannusten nousu vaikuttaa yritysten tuotanto- ja investointipäätöksiin? Lienee selvää, että energian hintojen nousu näkyy kustannusten nousuna koko taloudessa. Koska oikeastaan kaikkeen taloudelliseen toimintaan liittyy jollain tavalla energiankäyttö, mikään yritys ei pysty välttymään panoshintojensa nousulta tulevina viikkoina ja kuukausina. Mitä enemmän tuotantoon liittyy energian ja raaka-aineiden hyödyntämistä, sitä suurempi vaikutus on. Tästä tullaankin nähdäkseni tärkeimpään makrotaloudelliseen kysymykseen - miten yritykset reagoivat nouseviin kustannuksiin? Jos ne säikähtävät kustannuksia, eivätkä usko pystyvänsä hinnoittelemaan tuotantoaan markkinoilla niin, että kustannusten nousu pystytään kompensoimaan ja voittoaste säilyttämään, ne supistavat tuotantoaan, mikä tarkoittaa myös työllisyyden heikentymistä taloudessa. Investointipäätöksiin liittyy vielä suurempaa epävarmuutta, minkä vuoksi investointihankkeita laitetaan jäihin todennäköisemmin kuin negatiivisia tuotantopäätöksiä tehdään. Investointien supistuminen leikkaa osaltaan kokonaiskysyntää ja tekee tämän päivän tuotantonäkymistä heikompia. Tätäkin yritykset voivat ennakoida. On kuitenkin mahdollista, että yritykset luottavat kustannusten noususta huolimatta voitontekokykyynsä. Silloin energiahintojen noususta ei välttämättä seuraa ainakaan nopeasti negatiivista tuotanto- ja työllisyysshokkia. Ehkä jopa investointihalukkuus säilyy, jos vielä nähdään, että investoinneilla voidaan padota energianhintojen nousun vaikutusta jatkossa. On todella vaikea arvioida, kumpi edellisistä dynamiikoista pääsee talouksissa voitolle. Varmasti eri toimialoilla reaktiot voivat vaihdella ja esimerkiksi lännessä fossiilienergiaa tuottavilla yrityksillähän on suorastaan automaattinen voitontekokone annettuna. Monilla muilla toimialoilla epävarmuus taas on paljon suurempaa.

2. Miten kotitaloudet reagoivat energiahintojen muutoksiin? Tietenkin myös kotitaloudet kohtaavat omalta osaltaan nousevat kustannukset. Sähkön hinta, lämmittämisen hinta, liikkumisen hinta ja niin edelleen kohtelevat ikävästi kuluttajien lompakoita lähiaikoina. Miten kotitaloudet tässä tilanteessa reagoivat? Ensinnäkin tätä määrittää pitkälti kohta 1. Jos yritykset leikkaavat tuotantoa ja investointeja ja työttömyys nousee, myös kotitalouksien kulutus laskee palkkojen korvautuessa sosiaaliturvaetuuksilla ja epävarmuuden kasvaessa. Jos työttömyys ei lisäänny eikä tulotasossa tapahdu sen vuoksi muutosta (alaspäin), tulojen kasvu, kulutuksen suuntautuminen ja kokonaiskulutuksen taso ovat ne tekijät, jotka määrittävät makrotaloudellista kehitystä kotitalouksien toiminnan näkökulmasta. Siinä missä luottavaiset yritykset uskovat hinnoittelun mahdollisuuksiin ja voittojen puolustamiseen, kotitaloudet voivat uskoa palkkaneuvotteluvoimaansa ja jatkaa kulutustaan entiseen malliin - ehkä myös voidaan jatkaa investointeja esimerkiksi uuden asunnon hankinnan muodossa. Jos taas palkkaneuvotteluvoima tuntuu heikolta, on vastaus todennäköisesti kulutuksen muuttaminen. Joko laadullisesti tai määrällisesti. Mikäli kotitalouksien on mahdollista vähentää energiamenojaan kulutusvalinnoillaan, hintojen muutoksesta syntyvä shokki voi jopa hukkua yleiseen talouden kohinaan. Tavallaan kotitalouksien reaalinen ostovoima silloin säilyy niin, että kulutuskoreja muutetaan uudessa tilanteessa edullisemmiksi. Näin kysyntää riittää monille toimialoille edelleen yleinen talouden vire säilyy, eikä energiasektori ime kotitalouksien kulutuksesta juuri suurempaa osaa kuin aiemminkaan. Jos niin kävisi, olisi se valtavan suuri tulonsiirto, koska harvan ihmisen tulot tulevat energiasektorilta voittoina tai palkkoina. Eli kotitalouksien aikaansaaman makrotaloudellisen vaikutuksen määrittävät jatkossa työllisyyskehitys, tulojen kehitys ja jakautuminen sekä kulutusrakenteiden muutokset. Vaikea näistäkään on sanoa mitään varmaa.

3. Miten rahoitusmarkkinat kestävät valtavat hintashokit? Nyt näyttää jo ilmeiseltä, että valtavat hintashokit ovat alkaneet horjuttaa myös kansainvälisiä rahoitusmarkkinoita ja erityisesti raaka-ainemarkkinoille on syntynyt vakavia likviditeettiongelmia sekä vastapuoliongelmia. Tämä näkyy jatkossakin suurena volatiliteettina, isoina hintamuutoksina ja laajana epävarmuutena, joka voi purkautua siellä täällä vakavinakin paikallisina tulipesäkkeinä. Mikäli markkinat menevät laajemminkin rikki ja mikäli ne lietsovat rakenteellisesti hintojen nousua, on aivan mahdollista, että energiakriisin negatiiviset vaikutukset myös reaalitalouteen voimistuvat. Jos taas erilaiset puskurit, joita globaalin finanssikriisin jälkeen on tahallaan tai tahattomasti kerrytetty, riittävät vakauttamaan markkinat, reaalitaloudellinen vaikutus jää pieneksi. Kummin käy, sen näemme tulevaisuudessa.

4. Miten valtiot reagoivat muuttuneisiin taloudellisiin olosuhteisiin? Aivan keskeisenä makrotaloudellisena kysymyksenä näen sen, miten valtiot finanssipolitiikalla ja muilla tukitoimilla sekä siirtymäpoliittisilla ratkaisuilla tähän tilanteeseen reagoivat. Jos reaalitaloudelliset olosuhteet heikentyvät nopeasti, saadaanko Euroopassa ja Yhdysvalloissa uudet elvytyspaketit sulavasti liikkeelle? Jo nyt on luvattu erilaisia investointiohjelmia ekologisen murroksen vauhdittamiseen ja turvallisuuden vahvistamiseen, mutta mitään konkreettisia suunnitelmia ei vielä ole ollut luettavissa. Ehkä tätäkin kautta taloutta kuitenkin tullaan lähitulevaisuudessa tukemaan. Näiden yleisempien kokonaiskysynnän säätelyyn liittyvien kysymysten lisäksi mieleen nousevat toimialakohtaiset erityispaketit, tulonjakoon vaikuttaminen sekä rahoitusolosuhteiden tukeminen, jos esimerkiksi energiayhtiöt joutuvat ongelmiin. Todennäköisesti tällaisia kohdennettuja toimiakin nähdään - jossain tapauksissa pakon edessä. Yksi kysymys on se, ollaanko Euroopassa ja Yhdysvalloissa valmiita menemään laajaan hintasäännöstelypolitiikkaan, jolla jo ensimmäiseen hintakierrokseen pyrittäisiin puuttumaan. Vaikka esimerkiksi kaasumarkkinoiden osalta tällaisesta on ollut jotain puhetta, varsinaisesti valtavirtaiseksi näkökulmaksi strateginen hintakontrollointi ei vielä ole noussut. Valtion toimet ovat siis niin ikään pitkälle avoimia vielä.

5. Miten keskuspankit reagoivat energiahintojen nousuun ja inflaatioon? Entä sitten keskuspankit. Tällä hetkellä ehkä niiden politiikkavastaus näyttää selkeimmältä palaselta palapelissä. Fed kiristää, EKP yrittää olla kiristämättä ja sitten odotellaan, miten talous rahoitusolosuhteiden kiristämisen kestää. Tällä hetkellä näyttää jo siltä, että markkinoilla usko pidempään jatkuvaan vahvaan kasvuun, inflaatioon ja rahapolitiikan kiristämiseen alkaa kadota. Korkokäyrät ovat käännöspisteissä, mitä on usein pidetty merkkinä taantumasta ja rahapolitiikan käännöksestä. Koska myös Fed on kertonut jatkuvasti olevansa valmis muuttamaan kantojaan rahapolitiikassa, jos taloudelliset olosuhteet muuttuvat, ei nykyistä kiristävää linjaa voidakaan pitää annettuna suuntana seuraavalle vuosikymmenelle. Päinvastoin, myös yllättävälle käännökselle on taaskin ihan hyvät mahdollisuudet. Kyse taitaakin olla enemmän ajoituksesta kuin siitä, tuleeko Fed:n pivotin pivot. Mutta epävarmuutta toki sisältyy ihan riittävästi myös keskuspankkien valintoihin ja rahapolitiikkaan. Ei mitään varmaa tälläkään sektorilla makrotalouden näkökulmasta.

Edellinen tarkastelu osoittaa, että taloudellinen tulevaisuus Yhdysvalloissa ja Euroopassa on aidosti avoin. Miten sinä reagoit nouseviin hintoihin? Entä minä? Entä naapurin työnantaja? Olli Rehn ja Christine Lagarde? Tai eurooppalaiset valtioiden päämiehet? Paljon päätöksiä sumuisissa olosuhteissa. Paljon mahdollisia valittavia suuntia. Ja tässä tarkastelin ainoastaan reaktioita energianhintoihin ja yleiseen hinnannousuun liittyen. Paljon muutakin taloudellisiin päätöksiin vaikuttavia kehityskulkuja on tietenkin käynnissä juuri nyt. Jälleen pääsenkin päättämään viikoittaisen uutiskirjeeni sanoihin: ei ainakaan makrotalouden tarkkailijalta tarkasteltavat asiat lopu.

Hyvää viikonloppua ja rauhaa!