Perjantaikirje: Vanhojen kaivelua
Eurokriisin ratkaisemisesta tuli sanottua paljonkin asiallista vuosikymmen takaperin.
Syyskuun ensimmäinen perjantai on viileähkö, joten on parempi muistella kuumempia aikoja. Niitä elettiin kymmenen vuotta takaperin, kun eurojärjestelmä ja Euroopan talous- ja rahaliitto kamppailivat historiansa pahimmassa kriisissä. Globaalin finanssikriisin jälkeen valuutta-alue ja sen jäsenvaltiot joutuivat lähes välittömästi rahoitusmarkkinaspekulaation kiirastuleen: porukalla pohdittiin, missä muualla rahoitusjärjestelmässä voisi olla väärin hinnoiteltuja tuotteita (kuin johdannaismarkkinoilla).
Ajat tulivat mieleeni, kun luin Alex af Heurlinin tekemän mielenkiintoisen haastattelujutun HS Visiosta. Hän oli ottanut yhteyttä yhteen eurokriisin ajan näkyvimmistä suomalaisista kommentaattoreista, tuolloin Ålandsbankenin varainhoitoa johtaneeseen Stefan Törnqvistiin. Nykyisin Törnqvist on vapaampi agentti, ja hän kertoilikin haastattelussa varsin avoimesti vuosikymmenen takaisista tilanteista ja omien puheenvuorojensa taustoista. Muun muassa siitä, miksi ennusti euron hajoavan vuonna 2011. Haastattelu kannattaa ehdottomasti lukea!
Koska itsekin olin eurokriisin aikaan aloittelemassa omaa talouskommentaattorin uraani, ennen kaikkea Raha ja talous-blogissa, ajattelinpa katsastaa, mitä itse tuli tuolloin kirjoitettua. Olivatko tulkinnat eurokriisistä, sen syistä ja ratkaisumalleista yhtään sinne päin ja miten lopulta valittu tie ulos eurokriisistä niihin suhteutuu?
Kirjoituksia kesältä ja syksyltä 2011
Vuoden 2011 keväällä ja kesällä eurokriisin todellisuus alkoi ilmentyä karulla tavalla. Kävi ilmeiseksi, että vuonna 2010 sorvatut pelastuspaketit euromaille, ennen kaikkea Kreikalle, sekä EKP:n aloittamat valtioiden velkakirjojen ostot eivät riittäisi rauhoittamaan tilannetta. Sen sijaan Espanja ja Italia joutuivat nyt kohoavien korkojen kurimukseen. Tilannetta pyrittiin hallitsemaan finanssipoliittisella kiristämisellä (austerity), mikä entisestään syvensi kriisiä. Euroopan keskuspankki oli varsin pidättyväinen, eikä keskuspankin lisätuesta eurovaltioille juurikaan puhuttu.
Mutta minäpä puhuin. Kirjoitin Raha ja talous -blogissa heinäkuussa 2011 seuraavasti EKP:n roolista kriisin ratkaisussa:
Vaikka nykyisestä tilanteesta on vielä pitkä matka esimerkiksi kriisimaiden suoraan keskuspankkirahoitukseen, on euroalueelle rakennetuilla vakausmekanismeilla huomattavasti paremmat mahdollisuudet tuoda taloudellista vakautta euroalueelle, jos Euroopan keskuspankki on sitoutunut niiden tukemiseen ja niin kutsuttuun viimekätiseen lainoittamiseen. Siperia näyttää opettavan myös Euroopan keskuspankkiireja.
Olimme tietysti aiemminkin blogissamme korostaneet sitä, että valtioiden rahoitusrajoitteesta (eli likviditeettirajoitteesta) tehtiin usein poliittisesti tiukempi kuin oli tarpeen. Eurokriisin yhteydessä tämä väite sai vahvan empiirisen tuen.
Syyskuussa 2011 Brysselistä kantautui tieto, että suunnitteilla oli aikaisempaa enemmän Euroopan keskuspankin tukeen nojannut euron pelastusmekanismi, jollaista Yhdysvaltain tuolloinen valtiovarainministeri Timothy Geithner oli suositellut EU:lle. Vaikka tällaiseen ei koskaan päädyttykään, näin pelkästään mekanismin suunnittelussa toiveikkuutta siitä, että eurojärjestelmä onnistutaan pelastamaan. Kirjoitin:
Jos hanke toteutuu suurin piirtein tänään julkisuuteen tulleiden suuntaviivojen mukaisesti, euroalueella on ensimmäistä kertaa velkakriisin aikana edessään todellinen mahdollisuus kävellä ulos kriisistä vain vähän ruhjoutuneena. Tarvittava institutionaalinen järjestely on silloin tehty. Yksinään tämä ei kuitenkaan pelasta euroaluetta, sillä institutionaalinen muutos ei tarkoita välttämättä talouspolitiikan suunnanmuutosta. Jos Euroopassa pidetään edelleen kiinni tasapainotettuihin budjetteihin perustuvasta talouspoliittisesta doktriinista ja aktiiviselle kysynnänsäätelylle asetetaan poliittisia esteitä (esim. velkakatto tai vakaus- ja kasvusopimuksen tiukentaminen), eivät ongelmissa olevat jäsenmaat, joissa kokonaiskysynnän ylläpito on täysin julkisen sektorin harteilla, onnistu edelleenkään pääsemään kasvu-uralle.
Ajattelin siis niin, että eurovaltioiden keskuspankkirahoituksella ja keskuspankin viimekätisen lainaajan roolin hyväksymisellä euroalueen rahoituskriisi loppuu, mutta eri asia on se, miten käy varsinaiselle talouskurimukselle. Rahoitukseen voitaisiin nimittäin liittää liian tiukat ehdot, joiden myötä tiukka finanssipolitiikka kuristaisi edelleen kasvua ja työllisyyttä. Ja silloin yksityinen talous ei elpyisi edelleenkään pitämään yllä suotuisaa talouskehitystä.
Yhdessä Lauri Holapan kanssa muokkasimme tämän viestin Helsingin Sanomien vieraskynätekstiksi lokakuussa 2011. Otimme tekstin lähtökohdaksi EKP:n jo vuonna 2010 aloittamat valtioiden velkakirjaostot, jotka olivat valitettavasti vielä tuolloin jääneet liian vähäisiksi. Niihin liittyi myös tiukka ehdollisuus. Totesimme:
Osto-operaatiot alentavat kriisimaiden velkakirjoistaan maksamaa korkoa, joten niiden avulla voidaan turvata minkä tahansa eurovaltion maksukykyisyys. Halutessaan EKP voi jopa jäädyttää kriisivaltioiden velkojen korot päättämälleen tasolle.
[…]
EKP:n tukitoimien ongelmat eivät liitykään siihen, että ne olisivat EKP:n tai eurovaltioiden maksukyvyn kannalta kestämättömiä. Osto-operaatioiden pääasiallinen ongelma liittyy tällä hetkellä juuri siihen, että näin kriisivaltiot voidaan pakottaa supistavan finanssipolitiikan tielle.
[…]
Parhaimmassa tapauksessa EKP:n velkakirjaostoilla voidaan turvata kriisimaiden maksuvalmius, EKP:n oman pääoman suotuisa kehitys sekä koko euroalueen laajuinen talouskasvu. Työttömyyden vähentyessä ja talouskasvun kiihtyessä EKP voi vähentää velkakirjaostojaan turvatakseen hintavakauden säilymisen euroalueella. Tällä hetkellä työttömyyden kasvu ja kokonaistuotannon supistuminen ovat kuitenkin paljon inflaatiota suurempia uhkia euroalueen tulevaisuudelle.
Kannustimme siis EKP:ta laajentamaan osto-ohjelmiaan ja ottamaan euroalueen velkakirjamarkkinat hallintaansa. Lisäksi toivoimme EU:n sallivan jäsenmailleen elvyttävämmän - siis kokonaiskysyntää paremmin ylläpitävän - finanssipolitiikan linjan tulevina vuosina. Jos näin toimittaisiin, euroalueella olisi jälleen tulevaisuus ja ihan suotuisaakin taloudellista kehitystä voitaisiin nähdä kaikissa osissa talousaluetta.
Olimme siis varsin optimistisia sen suhteen, että toimiva talouspoliittinen ratkaisu euroalueelle on löydettävissä. Oikeastaan se vaatisi vain muutamien tosiasioiden tunnustamista sekä rohkeutta vanhoista ajattelumalleista irtautumiseen. Pessimistisiä olimme sen suhteen, että löytyisikö tällaista rohkeutta sittenkään.
Kuinkas sitten kävi?
HS Vision haastattelussa Stefan Törnqvistiä tentattiin siitä, miksei euro hajonnutkaan, kuten hän oli vuonna 2011 ennustanut. Törnqvistin puolustus oli se, että poliittista rohkeutta löytyi lopulta enemmän kuin hän oli ajatellut löytyvän. Ja tämä rohkeus koski nimenomaan sitä, alkaako EKP euroalueen viimekätiseksi rahoittajaksi (jaoimme siis pessimismimme). Vuoden päästä edellisistä pohdinnoista EKP kertoi uuden pääjohtajansa Mario Draghin suulla, että se tekee kaikkensa euron säilyttämiseksi. OMT-ohjelman lanseeraus puhetta seuraavina kuukausina oli lopullinen niitti sille, että Törnqvistin rohkea julkinen ennustus meni pieleen.
Sen sijaan Raha ja talous -blogin analyysin ja politiikkasuositukset alkoivat siinä kohtaa toteutua paremmin, kuin osasimme koskaan toivoakaan. Eurovaltioiden rahoituskriisi väistyi ja vähitellen 2010-luvun kuluessa myös finanssipolitiikan tukemiseen rahapolitiikalla (ks. EKP:n laajentuneet QE-ohjelmat ilman tiukkaa ehdollisuutta) alettiin suhtautua myötämielisemmin. Viimeistään koronakriisin myötä siirryimme oikeastaan sellaiseen talouspoliittiseen regiimiin, jonka olisi helposti ostanut parhaana mahdollisena maailmana vuonna 2011.
Vuosikymmenen takaisia sanoja ei siis tarvitse katua tai vetää takaisin. Voi jopa ajatella, että tuolloin varsin radikaaleina pidetyillä politiikkasuosituksilla on ollut jonkinlainen rooli talouspoliittisen ilmaston muutoksessa. Todellisuus taitaa kuitenkin olla se, että kapitalistisen rahatalouden ja Euroopan poliittisen talouden rautaiset dynamiikat pakottivat päätöksentekijät näihin valintoihin riippumatta siitä, mitä (toki joskus Suomen suosituimmassa) talousblogissa ja Hesarin pääkirjoitussivulla kirjoitettiin.
Joka tapauksessa vanhojen muisteleminen on kivaa ja lämmittää vanhan mieltä ja sydäntä, mihin tällä tekstillä tähdättiinkin. Hyvää ja aurinkoista viikonloppua uutiskirjeen lukijoille!