Perjantaikirje: Trussonomics ja Bank of England
Ison-Britannian tuoreen pääministerin Liz Trussin luotsaaman hallituksen ensitaival on ollut myrskyinen. Katseet ovat kääntyneet myös Ison-Britannian keskuspankkiin päin.
Tällä viikolla on mahdotonta pidättäytyä kommentoimasta uutiskirjeessä Ison-Britannian taloudellisia ja talouspoliittisia käänteitä viime päiviltä. Uusi pääministeri Liz Truss on aloittanut kautensa ryminällä, ja kansainvälisessä talouskeskustelussa Isosta-Britanniasta on tullut niin sanotusti kuuma peruna. Viime viikolla julkistettu niin kutsuttu minibudjetti, jonka Trussin valtiovarainministeri Kwasi Kwarteng julkisesti esitteli, sysäsi Ison-Britannian talouden jonkinlaiseen minikriisiin. Viime viikon lopun ja tämän viikon alun aikana punnan kurssi erityisesti suhteessa dollariin, mutta myös muihin valuuttoihin putosi rajusti. Tämän lisäksi Ison-Britannian valtion velkakirjojen hinnat sukelsivat ja erityisesti pitkät korot lähtivät vauhdikkaaseen nousuun.
Julkisessa keskustelussa Isoa-Britanniaa alettiin leikillisesti tai ehkä tosissaankin verrata kehittyviin talouksiin, joissa kriisien hetkillä valuuttakurssin heikkeneminen yhdistyy nopeasti kipuavaan korkotasoon.
Toki monet, kuten esimerkiksi Paul Krugman, ovat toppuutelleet rajuimpien skenaarioiden esittäjiä ja nähneet Ison-Britannian taloudellisen tilanteen parempana kuin maksutasekriisissä pyristelevien kehittyvien talouksien (esim. Argentiina tai Turkki). Krugmanin perusteluna oli ennen kaikkea se, että erityisesti London Cityn rahoituskeskittymän kerryttämä finanssivarallisuus suojelee Isoa-Britanniaa ainakin lyhytaikaiselta talouskurimukselta (minkä geopoliittinen tilanne ja energiakriisi ovat nyt aiheuttaneet).
Joka tapauksessa lähes kaikki kommentaattorit ovat sitä mieltä, että Ison-Britannian talouden tila ei ole hyvä, ja että Trussin talouspolitiikka on tehnyt siitä entistä huonomman. Kiistaa näyttää olevan vain siitä, onko Iso-Britannia täydellisen katastrofin porteilla, vai edelleen hitaan näivettymisen polulla, jonka lähtöpiste on jossain globaalin finanssikriisin ja Brexit-äänestyksen rajamailla.
Itse olen Trussonomicsin - joksi Trussin talouspolitiikkaa on tietenkin alettu nimittää - ja Ison-Britannian talouskriisin tulkinnassa varmaankin jonkinlainen keskitien kulkija. Tiivistäisin näkemykseni seuraavaan viiteen kohtaan:
Ison-Britannian talous on ajautunut Venäjän hyökkäyssodan ja talouspakotekamppailun seurauksena akuuttiin maksutasekriisiin. Se on seurausta ennen kaikkea energiaomavaraisuuden puutteesta, mitä ei voida nopeasti korjata. Tämä uusi shokki tuli tilanteessa, jossa Brexit ja pidemmän aikavälin taloudellisten rakenteiden muutos oli jo valmiiksi tehnyt Ison-Britannian taloudesta hauraamman ulkoisen tasapainon näkökulmasta.
Tällaiset taloudelliset olosuhteet edellyttävät tarkkaa talouspolitiikkaa. Finanssipolitiikka, rahapolitiikka ja laajempi rakennepolitiikka pitää koordinoida hyvin ja niiden pitää pelata saumattomasti yhteen. Kokonaiskysynnän ja tarjontarakenteiden kokonaisvaltainen hallinta on juuri tällaisissa olosuhteissa keskeistä. Trussin talouspolitiikka on täysin sivuuttanut tämän todellisuuden.
Trussin minibudjetti sekä aiempi 150 miljardin punnan energiapaketti lisäävät ulkoisen velkaantumisen painetta, eivätkä ne kohdennetusti ratkaise tarjontaan ja tuotantorakenteeseen liittyviä ongelmia. Täten ne heikentävät punnan kurssia ja lisäävät todennäköisesti Ison-Britannian ulkoista velkaantumista lyhyellä ja keskipitkällä aikavälillä. Tästä syystä rahoitusmarkkinoilla on ollut välittömästi syytä kyseenalaistaa valittu politiikkalinja myymällä puntaa ja valtion velkakirjoja.
Ison-Britannian talouden instituutiot voivat kuitenkin tasoittaa kuoppaista tietä. Keskuspankki voi rauhoittaa paikallisia raha- ja rahoitusmarkkinoita, ja estää valtionvelan korkojen karkaamisen kriisitasolle. Se voi tietyin ehdoin asettaa hallitusti korkokäyrän sopivaan kohtaan ja sopivan muotoiseksi, mikä rauhoittaa sekä rahoitusmarkkinoita, että mahdollisesti myös stabiloi punnan kurssin. Tämä on mahdollista, vaikka Truss pitäisi nyt julkilausutuista talouspaketeistaan kiinni.
Mikäli Trussin hallitus jatkaa vielä pidemmälle valitsemaansa suuntaan, eli antaa veronalennuksia ensisijaisesti hyvätuloisille ja lisää merkittävästi valtion nettomenoja kohdentamista miettimättä, keskuspankin mahdollisuudet vakauttaa tilannetta vähenevät. Finanssipolitiikalla tavallaan ajetaan silloin rahapolitiikan yli, ja aiheutetaan kumuloituvia ongelmia Ison-Britannian maksutaseelle. Todennäköistä onkin, että Trussin hallitus peruuttelee nykylinjalta jonkinlaiselle cameroninlais-osbornelaiselle linjalle, jossa veronalennuksiin yhdistetään julkisten menojen leikkaukset. Tästä on skenaariota rakentanut muun muassa taloushistorioitsija Adam Tooze tuoreessa kolumnissaan.
Vastailin viikolla Kansan Uutisten kysymyksiin Ison-Britannian poliittisen talouden tilanteesta, jossa avaan ajatuksiani vielä syvällisemmin. Kannattaa lukea juttu alta.
Juttua kommentoineessa twiitissäni totean, että osaltaan kysymykset ja vastaukset ovat jo vanhentuneita, sillä Ison-Britannian keskuspankki Bank of England ehti jo keskiviikkona aamupäivällä puuttua tilanteeseen. Tästä ei ollut haastattelun hetkellä vielä tietoa.
Tosiaankin keskuspankki päätti puuttua pitkän maturiteetin velkakirjojen markkinoilla tapahtuneeseen myynti-ilotteluun tulemalla tekemään ostoja markkinalla 65 miljardin punnan arvosta tulevina viikkoina. Keskuspankki toteuttaa ostot viivästämällä niin sanottua QT-suunnitelmaansa eli määrällisen tiukentamisen ohjelmaa, joka on ollut yksi elementti sen viime kuukausina toteuttamassa rahapolitiikan kiristämisessä.
Bank of Englandin puuttuminen velkakirjamarkkinoiden toimintaan tietysti villitsi kansainvälisen talouskeskustelun ja erilaiset tulkinnat tapahtuneesta lentelivät ilmoille. Jotkut huusivat velkojen monetisointia, jotkut finanssipoliittisen dominanssin paluuta, jotkut keskuspankin luisua kehittyvien talouksien keskuspankin kategoriaan ja jotkut teknistä rahoitusmarkkinoiden vakauttamispyrkimystä. Mikä on oma analyysini tapahtuneesta? Kyllä se viimeksi mainitun suuntaan kallistuu.
Oma pikainen tulkintani oli se, että Bank of England lähti keskiviikkona kovimmasta keskuspankkien haukkajengistä, joka jatkaa rahapolitiikan kiristämistä markkinareaktioista välittämättä siihen kuuluisaan päätyyn asti. Englannin pankki otti käytännössä käyttöön kevyehkön korkokäyrän kontrolloinnin, jolla se poistaa pahimpia paineita pitkien korkojen nousulta. Se tuli velkakirjamarkkinoille viimekätiseksi ostajaksi, kun tilanne sitä vaati.
Iltapäivällä Ison-Britannian rahoitusmarkkinoiden tilanteesta saatiin uutta tietoa, jonka valossa keskuspankin puuttuminen oli varsin helppo ymmärtää. Jos nimittäin keskuspankki ei olisi alkanut hilata ostoillaan (ja sen ilmoittamisen tuomalla markkinareaktiolla) velkakirjojen hintoja ylös (ja korkoja alas), olisi useampikin brittiläinen eläkerahasto saattanut kaatua. Rahoitusolosuhteiden rauhoittamiselle ja likviditeetin lisäämiselle velkakirjamarkkinoille oli todellakin tarvetta. Finanssipolitiikan tukemisen tai muun “antautumisen” sijasta keskuspankki siis toteutti yhtä sille keskeisesti annettua tehtävää, rahoitusmarkkinoiden vakauttamista.
Jos haluat tarkemmin perehtyä siihen, mistä eläkerahastojen ongelmissa oli kysymys, tämä Toby Nanglen ja tämä Jim Leavissin artikkeli avaa niiden taustoja erittäin perusteellisesti. Yksinkertaistettuna kysymys oli siitä, että nopea velkakirjojen hintojen lasku tuhosi monen toimijan positioiden turvana olleet vakuudet, minkä vuoksi ne joutuivat suorittamaan pakkomyyntejä täyttääkseen vaaditut likviditeettitarpeet. Tämä aiheutti sitten tietysti koko ajan lisää alasuuntaista painetta juuri kyseisten velkapapereiden hintoihin. Negatiivinen kierre oli valmis.
Miten markkinat sitten suhtautuivat BoE:n väliintuloon. Keskiviikon aikana Ison-Britannian valtionlainojen korot - erityisesti pitkät - putosivat rajusti, eli siinä mielessä interventio oli onnistunut. Päivän aikana myös esimerkiksi Yhdysvaltojen pitkät korot laskivat voimakkaasti, eli keskuspankin toimien vaikutus näytti yltäneen rahoitusmarkkinoilla laajemmallekin. Alettiinko markkinoilla ajatella. että vastaaviin toimenpiteisiin saatettaisiin turvautua myös muualla, jos globaali rahapolitiikan kiristyssykli alkaa horjuttaa rahoitusmarkkinoiden vakautta? Vai voisiko peräti olla niin, että itse kiristyssykliäkin alettaisiin laajemmin kyseenalaistaa finanssikriisin uhkan voimistuttua?
Jälkimmäisestä tulkinnasta varoitteli muun muassa mainio rahoitusmaailman kommentaattori Dario Perkins. Edelleen pitää muistaa, että keskuspankit ovat sitoutuneita korkojen nostamiseen, eikä edes Bank of England ole tältä tieltä lipsunut. On todennäköistä, että seuraavassa rahapolitiikkakokouksessaan se nostaa edelleen ohjauskorkoa, vaikka taseenhallinnan kanssa se olisi valmis tekemään jatkossakin enemmän.
Torstain aikana valtionvelan korot maailmalla kääntyivätkin jälleen nousuun, joten Bank of Englandin operaatio näytti saavan aikaan vain lyhyen “helpotusrallin”, joita nyt muutoinkin pitkän laskumarkkinan aikana nähdään. Iso kuva rahoitusmarkkinoilla ei rahapolitiikan kiristämisen näkökulmasta ole siis muuttunut mihinkään, vaan edelleen keskuspankeilta odotetaan riskittömän koron hilaamista ylöspäin. BoE:n interventio oikeastaan vain osoitti, että korkeaa korkoa pystytään puolustamaan tehokkaasti tasoittamalla mahdollisia velkakirjamarkkinoille (ja muille markkinoille) syntyviä hikkailuja kohdennetulla puutunnalla. Ainakin jonkin aikaa.
Tässäpä riittävästi epistolaa koko viikonlopun tarpeiksi. Aurinkoisia päiviä ja rentouttavia hetkiä sinulle hyvä Keskuspankkikapitalismi-uutiskirjeen lukija!
Kiitos ansiokkaasta asioiden analysoinnista. Mutta välillä en voi olla välttymättä sellaiselta ajatukselta, että olisiko maailman kannalta parempi, jos rahoitusmarkkinat olisivat paljon yksinkertaisemmat, vähemmän kaikenlaista ristiin sijoittamista, velkavipuja yms. Nyt menee valtavasti älykkäiden ihmisten aikaa tuon sopan analysointiin ja siihen reagoimiseen, vaikka maailmassa on ihan konkreettisia ongelmia, kuten ilmastonmuutos ja monet sairaudet, joihin voisi älyään käyttää. Kun rahasta on tehty jumala ja kaikki kietoutuu siihen, että miten sitä nyt pystyisi parhaiten tekemään mahdollisimman paljon, niin ei kai muuta voi odottaa. Raha on kuitenkin ihmisten keksintö ja samoin siihen liittyvät säännöt, joten ei voi kuin ihmetellä, miten monimutkaisia niistä on saatu. Ongelman ydin lienee siinä, että on liian paljon ihmisiä, jotka saavat palkkansa rahalla pelaamisesta ja heidän intressinään on vain monimutkaistaa kaikkea. Ja päättäjät ovat taas aivan pihalla kaikenlaisista rahoitusinstrumenteista, eivätkä sen vuoksi pysty niitä kontrolloimaan. Samaan aikaan Sveitsi painaa lisää rahaa valuuttansa arvoa heikentääkseen ja ostaa rahalla ulkomaisten yritysten osakkeita, toiset tuhlaavat valtavasti energiaa kryptovaluuttojen louhimiseen ja yrittävät vakuuttaa kaikille, että se se vasta on loistava tulevaisuuden raha ja yhdet ihmettelevät, että miten Venäjä voi maksaa sotilailleen palkkoja ymmärtämättä, että eihän ruplat voi siltä koskaan loppua. Elämme todella mielenkiintoisia, mutta samalla äärimmäisen turhauttavia aikoja.